Raport CMS: Trendy na rynku fuzji i przejęć

460
Recepcja biura kancelarii CMS w Warszawie

W najbliższych miesiącach należy spodziewać się większej niepewności na europejskim rynku fuzji i przejęć, chociaż ostatni rok przyniósł rekordowy wzrost o 22 proc. wartości zawieranych w Europie transakcji – prognozują prawnicy międzynarodowej sieci CMS.

cms report

Według opracowanego przez nich raportu „CMS European M&A Study 2016” ta niepewność może wynikać z takich czynników, jak przewidywane od dłuższego czasu spowolnienie wzrostu gospodarczego Chin, kryzys migracyjny w Europie, rezultat referendum w Wielkiej Brytanii i jego wpływ na Unię Europejską, wybory w Stanach Zjednoczonych i zaostrzanie w wielu krajach polityki podatkowej względem korporacji.

Przygotowując raport eksperci CMS przeanalizowali prawie 2,8 tys. transakcji przeprowadzonych w Europie w latach 2010- 2015, co pozwoliło im opisać następujące trendy rynkowe:

  • Rośnie dojrzałość rynku M&A. Od kilku lat obserwowany jest stały wzrost popularności mechanizmu earn out, który służy podziałowi ryzyka między obie strony transakcji poprzez uzależnienie ostatecznej ceny nabycia przedsiębiorstwa od jego wyników już po zakończeniu przejęcia.
  • Rozwiązywanie sporów w drodze arbitrażu jest w Europie Środkowo-Wschodniej bardziej popularne od postępowań przed sądami powszechnymi. Zapis na sąd polubowny przenosi potencjalny spór między stronami z sądów państwowych przed prywatny trybunał arbitrażowy. Na arbitraż zdecydowano się w 72 proc. transakcji obsługiwanych przez CMS w Europie Środkowo- Wschodniej, podczas gdy ogółem w Europie w 36 proc. Arbitraż jest najczęściej wybierany dla uniknięcia rozgłosu lub z obawy, że proces sądowy może trwać długo.
  • Sprzedający skutecznie ograniczają własną odpowiedzialność finansową w transakcjach. Jak wynika z raportu,  zarówno w Europie, jak i w regionie CEE, w większości transakcji odpowiedzialność finansowa sprzedającego za naruszenie warunków umowy (tzw. liability caps) określana jest coraz częściej na poziomie znacznie niższym od połowy ceny sprzedaży. Z doświadczeń kancelarii CMS na polskim rynku wynika, że najczęściej ogranicza się ją do 10-30 proc. ceny. W Stanach Zjednoczonych natomiast kwoty odpowiedzialności finansowej sprzedającego za niewywiązanie się z warunków umowy są jeszcze niższe, w większości to 10 proc. ceny.
  • Rośnie świadomość kupujących, które czynniki są najważniejsze dla sprzedających, co ułatwia zamknięcie transakcji. Pokazuje to wzrost popularności ubezpieczeń od odpowiedzialności z tytułu naruszenia oświadczeń i zapewnień, które pozwalają kupującym przenieść na ubezpieczyciela część ryzyka związanego z sytuacją prawno-ekonomiczną nabywanej spółki. Wobec tendencji ograniczania odpowiedzialności finansowej sprzedającego, zrekompensowanie przez kupującego większego ryzyka dodatkowym ubezpieczeniem, ułatwia stronom kompromis, a dotychczasowy właściciel może zapewnić sobie komfort co do ostatecznego rezultatu finansowego transakcji.
  • Możliwość wycofania się kupującego z transakcji jest bardziej ograniczona w Europie niż na rynku amerykańskim. Klauzule umożliwiające wycofanie się nabywcy w fazie między podpisaniem a zakończeniem transakcji zastosowano w Europie i w regionie CEE w mniej niż co piątej transakcji obsługiwanej przez CMS. Na rynku amerykańskim zapisy Material Aderse Changes były stosowane w przeważającej większości transakcji, co wynika ze specyfiki tamtejszego systemu prawnego. W Europie uwzględniano je najczęściej w transakcjach w sektorze nieruchomości, finansowo- bankowym i energetycznym.

– W Europie Środkowo-Wschodniej wciąż spotkać można wiele ciekawych okazji transakcyjnych, szczególnie w środkowym segmencie rynku, które będą przyciągać zarówno inwestorów strategicznych, jak i fundusze private equity. Ta część Europy jest jednym z lepiej rozwijających się obszarów pod względem ekonomicznym, choć zmieniająca się sytuacja polityczna w regionie może mieć wpływ na poziom fuzji i przejęć. Wraz ze zmianami na rynku M&A, sprzedający mogą być zmuszeni do obniżenia swoich oczekiwań lub zwiększenia skłonności do ryzyka – skomentowała Helen Rodwell kierująca praktyką fuzji i przejęć CMS w regionie Europy Środkowo-Wschodniej.

*****

Komentuje Marek Sawicki, partner współzarządzający departamentem transakcji i prawa spółek w kancelarii CMS w Warszawie:

Sawicki Marek

Rynek fuzji i przejęć zdominowany jest przez sprzedających, którym udaje się uzyskać wyższe ceny oraz skutecznie zminimalizować wiele ryzyk prawnych związanych z przeprowadzaną transakcją. Jednocześnie obserwujemy pewną ewolucję postaw po stronie kupujących, którzy zdają się coraz lepiej rozumieć, jakie czynniki są najważniejsze dla strony sprzedającej i tak kształtować w negocjacjach warunki transakcji, aby zakończyła się ona sukcesem.

Earn out to rozwiązanie stosowane przy inwestycjach w nowych sektorach czy w niepewnych ekonomicznie czasach, gdy wynik spółki jest trudny do przewidzenia. Warto pamiętać, że wymaga ono zaufania obu stron, gdyż nowy właściciel relatywnie łatwo może wpłynąć na wynik przedsiębiorstwa np. poprzez zwiększenie wydatków marketingowych, a tym samym obniżyć ostateczną cenę spółki. Rosnąca akceptacja dla rozwiązania earn out przy transakcjach zawieranych w Polsce świadczy o dużej dojrzałości naszego rynku. Podobnie ocenić można obserwowany w ostatnich latach spadek poziomu odpowiedzialności sprzedającego za naruszenia tzw. oświadczeń i zapewnień co do stanu sprzedawanego biznesu.

Oczekiwania obu stron transakcji – i ich apetyt na ryzyko – zależą w oczywisty sposób od wielkości danego przejęcia, dlatego również w tym kontekście trzeba patrzeć na zjawiska obserwowane w Polsce i w regionie. Przy największych transakcjach częściej bowiem spotykamy się z wyznaczaniem stałej ceny na podstawie ostatniego sprawozdania finansowego spółki (przy jednoczesnym braku wypłat przez spółkę na rzecz sprzedającego i jego podmiotów powiązanych), czyli z rozwiązaniami PPA czy locked box, a rzadziej z weryfikacją ceny w oparciu o późniejszy wynik przedsiębiorstwa. Wysoka cena na wstępie jest już bowiem wystarczająco satysfakcjonująca dla sprzedającego, a z kolei uzależnienie jej od późniejszych wyników przedsiębiorstwa, może być uznane za zbyt duże ryzyko dla niego. Podobnie pułap odpowiedzialności finansowej sprzedającego w dużych przejęciach jest z reguły ustalany – ze względu na dużą wartość bezwzględną transakcji –  na niższym poziomie, a czas odpowiedzialności jest krótszy niż w mniejszych transakcjach.

Opracowanie: Ireneusz Walencik

i.walencik@rynekprawniczy.pl